فصل چهارم: سرمایه‌گذاری‌ در دارائی های سرمایه‌ای-Capital Investment

سرمایه‌گذاری‌ در دارائی های سرمایه‌ای-Capital Investment

مقدمه

نحوه تخصیص سرمایه شرکت توسط مدیریت به فعالیت‌های مختلف، عامل بسیار مهمی در تعیین نتایج مالی شرکت در بلندمدت است. داوطلبان باید با فرایند ارزیابی فرصت‌های سرمایه‌گذاری آشنا باشند. محاسبه نرخ بازده داخلی (IRR) و ارزش فعلی خالص (NPV) پروژه‌ها و درک پیامدهای هر یک از این معیارها، بخش‌های کلیدی تصمیم‌گیری در تخصیص سرمایه محسوب می‌شوند. همچنین، شناخت انواع اختیارهای واقعی (Real Options) و اشتباهات رایجی که در تصمیم‌گیری‌های تخصیص سرمایه رخ می‌دهد، موجب اتخاذ تصمیمات بهتر خواهد شد.

—————————————————————————

انواع سرمایه‌گذاری‌ها

سرمایه‌گذاری‌ها معمولاً به دو دسته سرمایه‌گذاری‌های نگهداری کسب‌وکار و رشد کسب‌وکار تقسیم می‌شوند.

سرمایه‌گذاری‌های نگهداری کسب‌وکار شامل پروژه‌های تداوم فعالیت (going concern projects) و پروژه‌های رعایت مقررات/انطباق (regulatory/compliance projects) است.

• پروژه‌های تداوم فعالیت:

ممکن است برای حفظ کسب‌وکار یا کاهش هزینه‌ها مورد نیاز باشد. پروژه‌هایی که به حفظ عملیات شرکت کمک می‌کنند، معمولاً بدون تحلیل دقیق انجام می‌شوند. تنها پرسش‌های کلیدی این است که آیا عملیات فعلی باید ادامه یابد و در صورت لزوم، آیا فرآیندها یا رویه‌های موجود حفظ شود. پروژه‌های مرتبط با بهبود کارایی ممکن است شامل تصمیم‌گیری درباره جایگزینی تجهیزات قدیمی اما هنوز قابل استفاده باشد. در این حالت، تحلیل نسبتاً دقیقی لازم است.

• پروژه‌های رعایت مقررات/انطباق:

ممکن است توسط نهادهای دولتی یا شرکت‌های بیمه الزامی شود و اغلب به مسائل مربوط به ایمنی یا نگرانی‌های زیست‌محیطی می‌پردازد. این پروژه‌ها معمولاً درآمد کمی ایجاد می‌کنند یا حتی بدون درآمد هستند.

سرمایه‌گذاری‌های رشد کسب‌وکار شامل پروژه‌های توسعه و سایر پروژه‌هایی است که اندازه و گستره شرکت را افزایش می‌دهند.

• شرکت‌ها پروژه‌های توسعه را برای رشد کسب‌وکار در دستور کار قرار می‌دهند. این پروژه‌ها به دلیل نیاز به پیش‌بینی صریح تقاضای آینده، فرآیند تصمیم‌گیری پیچیده‌ای دارند و به تحلیل دقیق نیازمندند.
• سایر پروژه‌ها، مانند سرمایه‌گذاری‌های جدید خارج از خطوط فعلی کسب‌وکار شرکت، نیز به دلیل حجم بالای عدم قطعیت، به فرآیند تصمیم‌گیری و تحلیل بسیار دقیق نیاز دارند.

———————————————————————

فرآیند تخصیص سرمایه

فرآیند تخصیص سرمایه عبارت است از شناسایی و ارزیابی پروژه‌های سرمایه‌ای، یعنی پروژه‌هایی که جریان‌های نقدی حاصل از آن‌ها برای شرکت، در بازه زمانی طولانی‌تری نسبت به یک سال دریافت خواهد شد. هرگونه تصمیم شرکتی که بر سودآوری‌های آتی تأثیرگذار باشد می‌تواند در قالب این چارچوب بررسی شود. تصمیماتی مانند خرید یک دستگاه جدید، گسترش کسب‌وکار به منطقه جغرافیایی دیگر، انتقال دفتر مرکزی شرکت به شهرستان، یا جایگزینی یک کامیون حمل، تنها چند مثال هستند که می‌توان آن‌ها را با استفاده از تحلیل تخصیص سرمایه بررسی کرد.

از جنبه‌های مختلف، تخصیص سرمایه ممکن است مهم‌ترین مسئولیت مدیر مالی باشد. نخست، چون یک تصمیم تخصیص سرمایه اغلب شامل خرید دارایی‌های بلندمدتی با عمر چندین سال و هزینه بالا است، تصمیمات اتخاذ شده می‌تواند موفقیت آینده شرکت را تعیین کند. دوم، اصول زیربنایی فرآیند تخصیص سرمایه برای سایر تصمیمات شرکتی نیز کاربرد دارد، مانند مدیریت سرمایه در گردش یا انجام ادغام‌ها و خریدهای استراتژیک. و درنهایت، اتخاذ تصمیمات خوب در زمینه تخصیص سرمایه با هدف اصلی مدیریت، یعنی بیشینه‌سازی ارزش سهامداران، سازگار است.

فرآیند تخصیص سرمایه چهار گام اجرایی دارد:

گام 1: ایجاد ایده (Idea generation).

مهم‌ترین مرحله در فرآیند تخصیص سرمایه، تولید ایده‌های خوب برای پروژه است. ایده‌ها می‌توانند از منابع گوناگونی نشئت بگیرند؛ از جمله: مدیران ارشد، بخش‌های مختلف سازمان، کارکنان یا حتی منابع خارج از شرکت.

گام 2: تحلیل پیشنهادهای پروژه (Analyzing project proposals).

با توجه به اینکه تصمیم برای پذیرش یا رد یک پروژه سرمایه‌ای، مبتنی بر پیش‌بینی جریان‌های نقدی آینده آن پروژه است، باید برای هر پروژه، یک پیش‌بینی دقیق از جریان‌های نقدی و سودآوری مورد انتظار آن تهیه شود.

گام 3: تدوین بودجه سرمایه‌ای کل شرکت (Create the firm-wide capital budget).

شرکت‌ها می‌بایست پروژه‌های سودآور را بر اساس زمان‌بندی جریان‌های نقدی، منابع در دسترس شرکت و برنامه راهبردی کل شرکت، اولویت‌بندی کنند. بسیاری از پروژه‌هایی که به‌تنهایی جذاب هستند، ممکن است از نظر راهبردی مناسب نباشند.

گام 4: پایش تصمیمات و انجام بازنگری پس از اجرا (Monitoring decisions and conducting a post-audit).

پیگیری تمام تصمیمات تخصیص سرمایه اهمیت زیادی دارد. یک تحلیل‌گر باید عملکرد واقعی پروژه را با نتایج پیش‌بینی‌شده مقایسه کند و مدیران پروژه باید توضیح دهند که چرا تخمین‌ها با واقعیت منطبق بوده یا نبوده است. از آنجا که فرآیند تخصیص سرمایه تنها به اندازه صحت ورودی‌هایی که برای پیش‌بینی جریان‌های نقدی استفاده می‌شود قابل اعتماد است، بازنگری پس از اجرا (post-audit) باید برای شناسایی خطاهای سیستماتیک در فرآیند پیش‌بینی به کار رود و به بهبود فرایندهای عملیاتی کمک کند.

—————————————————————————

اصول تخصیص سرمایه

فرآیند تخصیص سرمایه، مبتنی بر فرضیات کلیدی زیر است:

• تصمیمات بر مبنای جریان‌های نقدی اتخاذ می‌شوند، نه سود حسابداری.

جریان‌های نقدی مرتبط که باید در فرایند تخصیص سرمایه مورد توجه قرار گیرند، همان جریان‌های نقدی افزایشی هستند؛ یعنی تغییرات در جریان‌های نقدی که در صورت اجرای پروژه رخ می‌دهد.

• جریان‌های نقدی بر مبنای هزینه فرصت در نظر گرفته می‌شوند.

هزینه فرصت (Opportunity Costs)، جریان‌های نقدی است که یک شرکت به دلیل انجام پروژه مورد بررسی از دست می‌دهد. این جریان‌ها توسط دارایی‌هایی ایجاد می‌شوند که شرکت هم‌اکنون مالک آن‌هاست و در صورت اجرای پروژه، این درآمدها از دست می‌رود. هزینه‌های فرصت باید در هزینه‌های پروژه لحاظ شوند. برای مثال، هنگام احداث یک کارخانه، حتی اگر شرکت مالک زمین باشد، هزینه زمین باید به پروژه اختصاص یابد، چراکه در صورت عدم استفاده از زمین، می‌توان آن را فروخت.

• زمان‌بندی دریافت جریان‌های نقدی اهمیت دارد.

تصمیمات تخصیص سرمایه، ارزش زمانی پول را در نظر می‌گیرند؛ به این معنا که جریان‌های نقدی دریافتی زودتر، ارزشی بیش از جریان‌های نقدی دریافتی در آینده دارند.

• جریان‌های نقدی بر مبنای پس از کسر مالیات تحلیل می‌شوند.

تأثیر مالیات‌ها باید در تحلیل همه پروژه‌های سرمایه‌ای لحاظ شود. ارزش شرکت بر اساس جریان‌های نقدی است که نزد شرکت باقی می‌ماند، نه آنچه به دولت پرداخت می‌شود.

• هزینه‌های تأمین مالی در نرخ بازده مورد انتظار پروژه لحاظ می‌شود.

هنگام برآورد جریان‌های نقدی افزایشی پروژه، هزینه‌های تأمین مالی مختص پروژه را لحاظ نکنید. نرخ تنزیل مورد استفاده در تحلیل تخصیص سرمایه، هزینه سرمایه شرکت است. تنها پروژه‌هایی که انتظار می‌رود بازدهی بیش از هزینه سرمایه مورد نیاز برای تأمین منابع داشته باشند، باعث افزایش ارزش شرکت می‌شوند.

هزینه‌های از دست رفته (Sunk costs)

هزینه‌های از دست رفته، هزینه‌هایی هستند که حتی اگر پروژه اجرا نشود، قابل اجتناب و بازگشت نیستند. چون این هزینه‌ها تحت تأثیر تصمیم برای پذیرش یا رد پروژه قرار نمی‌گیرند، نباید در تحلیل پروژه لحاظ شوند. نمونه‌ای از هزینه غرق‌شده، هزینه‌ای است که به یک شرکت تحقیقات بازاریابی بابت برآورد تقاضا برای یک محصول جدید پیش از تصمیم‌گیری درباره پروژه پرداخت می‌شود.

آثار جانبی (Externalities)

آثار جانبی، تأثیری است که پذیرش یک پروژه می‌تواند بر سایر جریان‌های نقدی شرکت داشته باشد. متداول‌ترین نوع آن، آثار جانبی منفی است که به آن(Cannibalization) گفته می‌شود؛ حالتی که یک محصول جدید، باعث از دست رفتن فروش یک محصول موجود شرکت می‌شود. هنگام ارزیابی آثار جانبی، باید همه ابعاد پیامد پروژه جدید (مانند کاهش فروش محصولات فعلی) لحاظ شود. برای مثال، اگر یک شرکت نوشابه‌سازی نسخه رژیمی از نوشیدنی خود را ارائه کند، باید کاهش فروش نوشیدنی معمولی را نیز در نظر بگیرد. تحلیل‌گر باید فروش از دست رفته محصول فعلی را از فروش افزایشی محصول جدید کسر کند تا جریان نقدی افزایشی پروژه دقیق‌تر برآورد شود. در مقابل، آثار جانبی مثبت (positive externality) زمانی رخ می‌دهد که اجرای پروژه موجب افزایش فروش سایر محصولات شرکت شود.

الگوهای جریان نقدی متعارف و غیرمتعارف

پروژه‌ای دارای الگوی جریان نقدی متعارف (Conventional cash flow pattern) است، اگر علامت جریان‌های نقدی فقط یک بار تغییر کند؛ یعنی ابتدا یک یا چند خروج نقدی (خروج پول)، سپس یک یا چند ورود نقدی (دریافت پول) رخ دهد.

الگوی جریان نقدی غیرمتعارف (Unconventional cash flow pattern) زمانی رخ می‌دهد که بیش از یک بار تغییر علامت در جریان‌های نقدی دیده شود. برای مثال، یک پروژه ممکن است ابتدا با یک خروج نقدی سرمایه‌گذاری، سپس چندین ورود نقدی در طول عمر پروژه و در پایان، یک خروج نقدی برای هزینه‌های بازنشست‌سازی دارایی روبه‌رو شود.

پروژه‌های مستقل و پروژه‌های ناسازگار (Mutually exclusive)

پروژه‌های مستقل (Independent projects): پروژه‌هایی هستند که می‌توان براساس سودآوری‌شان به‌طور مستقل ارزیابی و نسبت به پذیرش یا رد آن تصمیم‌گیری کرد؛ مثلاً اگر پروژه A و پروژه B هر دو سودآور باشند، شرکت می‌تواند هر دو را اجرا کند.

پروژه‌های ناسازگار (Mutually exclusive projects): پروژه‌هایی هستند که پذیرش یکی، پذیرش دیگر را منتفی می‌کند. برای مثال، اگر پروژه A و پروژه B ناسازگار باشند، شرکت فقط می‌تواند یکی از آنها را انتخاب کند. برای نمونه، انتخاب بین دو دستگاه متفاوت با هزینه‌ها و خروجی‌های مختلف، مصداق پروژه‌های ناسازگار است.

ترتیب و توالی اجرای پروژه‌ها (Sequencing)

برخی پروژه‌ها باید به‌ترتیب خاصی اجرا شوند؛ یعنی سرمایه‌گذاری در یک پروژه در زمان حال، می‌تواند امکان سرمایه‌گذاری در پروژه‌ای دیگر را در آینده فراهم آورد. به عنوان مثال، اگر پروژه‌ای که امروز اجرا می‌شود سودآور باشد، ممکن است این فرصت ایجاد شود که سال بعد پروژه دوم نیز اجرا شود. اما اگر پروژه اول سودآور نباشد، شرکت در پروژه دوم سرمایه‌گذاری نمی‌کند. این فرصت اجرای پروژه دوم وابسته به نتیجه پروژه اول، به‌عنوان یک نوع اختیار واقعی (Real option) شناخته می‌شود.

جیره‌بندی سرمایه (Capital rationing)

اگر یک شرکت به سرمایه نامحدود برای سرمایه‌گذاری دسترسی داشته باشد، می‌تواند همه پروژه‌هایی که بازده مورد انتظار آنها از هزینه سرمایه فراتر است را اجرا کند. اما بسیاری از شرکت‌ها با محدودیت در میزان سرمایه موجود مواجه‌اند و باید از جیره‌بندی سرمایه (Capital rationing) استفاده کنند. اگر فرصت‌های سرمایه‌گذاری سودآور از منابع مالی موجود بیشتر باشد، شرکت باید پروژه‌های سرمایه‌ای را اولویت‌بندی یا جیره‌بندی کند تا بیشترین افزایش ارزش ممکن برای سهامداران را با توجه به سرمایه در دسترس، ایجاد نماید.

—————————————————————————

ارزش فعلی خالص (Net Present Value – NPV)

ارزش فعلی خالص (NPV) مجموع ارزش فعلی تمام جریان‌های نقدی افزایشی مورد انتظار است که در صورت اجرای یک پروژه ایجاد می‌شود. نرخ تنزیل مورد استفاده برابر با هزینه سرمایه شرکت است که بر اساس سطح ریسک پروژه تنظیم می‌شود.

برای یک پروژه معمولی که با خروج نقدی اولیه (هزینه سرمایه‌گذاری) شروع می‌شود و به دنبال آن یک سری جریان نقدی ورودی پس از کسر مالیات انتظار می‌رود، NPV برابر است با ارزش فعلی کل جریان‌های نقدی ورودی مورد انتظار منهای هزینه اولیه پروژه.

فرمول محاسبه NPV:

​​

که در آن:

• CF₀: هزینه اولیه سرمایه‌گذاری (یک جریان نقدی منفی)
• CFₜ: جریان نقدی پروژه پس از کسر مالیات در زمان t (ممکن است مثبت یا منفی باشد)
• k: نرخ بازده مورد انتظار یا نرخ تنزیل پروژه

تفسیر نتایج NPV:

• پروژه‌ای با NPV مثبت انتظار می‌رود باعث افزایش ثروت سهامداران شود.
• پروژه‌ای با NPV منفی انتظار می‌رود باعث کاهش ثروت سهامداران شود.
• پروژه‌ای با NPV صفر، هیچ تأثیری بر ثروت سهامداران ندارد.

قاعده تصمیم‌گیری بر اساس NPV (برای پروژه‌های مستقل):

برای پروژه‌های مستقل، قاعده تصمیم مبتنی بر NPV بسیار ساده است:

• هر پروژه با NPV مثبت باید پذیرفته شود.
• هر پروژه با NPV منفی باید رد شود.

———————————————————————

نرخ بازده داخلی (Internal Rate of Return – IRR)

برای یک پروژه معمولی، نرخ بازده داخلی (IRR) نرخی است که ارزش فعلی جریان‌های نقدی افزایشی مورد انتظار (پس از کسر مالیات) را دقیقاً با هزینه اولیه پروژه برابر می‌کند. به عبارت دیگر، IRR نرخی است که با استفاده از آن، ارزش فعلی برآوردشده ورودهای نقدی پروژه با ارزش فعلی خروج‌های نقدی برابری می‌کند. به بیان ساده، IRR نرخی است که در معادله زیر برقرار باشد:

PV(inflows)=PV(outflows)

یا IRR نرخی است که در آن، ارزش فعلی خالص پروژه (NPV) برابر با صفر می‌شود:

• CF₀: سرمایه‌گذاری اولیه (جریان نقدی منفی)
• CFₜ: جریان نقدی پروژه در دوره t
• IRR: نرخ بازده داخلی، که مقدار مجهول معادله است

برای محاسبه IRR معمولاً روش سعی و خطا (trial-and-error) یا ماشین‌حساب‌های مالی به کار می‌رود؛ یعنی نرخ‌هایی را امتحان می‌کنیم تا در نهایت NPV برابر صفر شود.

قاعده تصمیم‌گیری بر مبنای IRR (IRR Decision Rule)

1. ابتدا نرخ بازده مورد انتظار برای پروژه را تعیین کنید. این نرخ معمولاً برابر با هزینه سرمایه شرکت است.
2. توجه داشته باشید که این نرخ بسته به ریسک پروژه ممکن است بالاتر یا پایین‌تر از متوسط هزینه سرمایه شرکت باشد.

تصمیم‌گیری:

• اگر IRR > نرخ بازده مورد انتظار، پروژه باید پذیرفته شود.
• اگر IRR < نرخ بازده مورد انتظار، پروژه باید رد شود.

به این دلیل، حداقل نرخ مورد نیاز برای پذیرش پروژه، که با اصطلاح Hurdle Rate شناخته می‌شود، نقشی کلیدی دارد. پروژه‌هایی که IRR آنها بالاتر از این نرخ باشد پذیرفته می‌شوند، و پروژه‌هایی که IRR آنها کمتر باشد، رد خواهند شد.

————————————————————————————————

مزایا و معایب نسبی روش‌های NPV و IRR

مزیت کلیدی (Key Advantage) روش NPV

مزیت اصلی NPV این است که مستقیماً میزان افزایش مورد انتظار در ارزش شرکت را اندازه‌گیری می‌کند. از دیدگاه نظری، NPV بهترین روش است. ضعف اصلی آن این است که به اندازه پروژه توجهی ندارد. به عنوان مثال، یک NPV برابر ۱۰۰ دلار برای پروژه‌ای با هزینه ۱۰۰ دلار عالی است، اما برای پروژه‌ای با هزینه یک میلیون دلار چندان چشمگیر نیست.

مزیت کلیدی (Key Advantage) روش IRR

مزیت مهم IRR این است که سودآوری را به صورت درصدی (نرخ بازگشت بر هر دلار سرمایه‌گذاری‌شده) نشان می‌دهد. IRR اطلاعاتی در مورد حاشیه ایمنی فراهم می‌کند که NPV ارائه نمی‌دهد. با استفاده از IRR، می‌توانیم تشخیص دهیم که بازده واقعی پروژه تا چه میزانی (بر حسب درصد) می‌تواند کمتر از IRR (بازده تخمینی) شود تا هنوز پروژه سودآور باقی بماند (NPV مثبت باشد) و چه زمانی پروژه فاقد صرفه اقتصادی خواهد شد (NPV منفی شود).

معایب روش IRR

معایب روش IRR شامل این دو مورد است:

1. امکان دارد ترتیب اولویت‌بندی پروژه‌های مانعه‌الجمع (Mutually Exclusive Projects) که بوسیله IRR به دست می‌آید، با ترتیبی که از تحلیل NPV حاصل می‌شود متفاوت باشد.
2. ممکن است پروژه‌ای IRRهای متعدد یا بدون IRR داشته باشد (در پروژه‌های با الگوی جریان نقدی غیرمتعارف).

————————————————————————

نکات کلیدی:

خطاها و دام‌های رایج در تخصیص سرمایه (Common Capital Allocation Pitfalls)

در هنگام ارزیابی پروژه‌های سرمایه‌ای، مدیران ممکن است مرتکب خطاهای زیر شوند:

• عدم لحاظ واکنش‌های اقتصادی در تحلیل: اگر پروژه‌ای سودآور باشد اما ورود به صنعت آن آسان (فاقد مانع ورود جدی) باشد، احتمال ورود سریع رقبا وجود دارد که این امر سودآوری آینده را کاهش می‌دهد.
• استفاده نادرست از الگوهای استاندارد: مدیران برای ساده‌سازی فرآیند تحلیل، معمولاً از قالب‌های استاندارد استفاده می‌کنند؛ اما ممکن است این قالب‌ها با ویژگی‌های خاص پروژه کاملاً منطبق نباشد و در نتیجه خطای برآورد رخ دهد.
• پروژه‌های دلخواه مدیریت ارشد (Pet Projects)پروژه‌هایی که از حمایت شخصی اعضای ارشد مدیریتی برخوردارند معمولاً با خوش‌بینی بیش از حد همراه می‌شوند و سودآوری آن‌ها بیش از واقعیت برآورد می‌شود. همچنین احتمال دارد این پروژه‌ها مثل پروژه‌های عادی با سطح تحلیل دقیق و بی‌طرفانه ارزیابی نشوند.
• تصمیم‌گیری براساس EPS یا ROEمدیرانی که پاداش‌شان به افزایش سود هر سهم (EPS) یا بازده حقوق صاحبان سهام (ROE) وابسته است، ممکن است پروژه‌هایی با NPV منفی اما تأثیر مثبت کوتاه‌مدت بر این شاخص‌ها را قبول کنند و پروژه‌های بلندمدت سودآور (از منظر NPV) را رد نمایند.
• استفاده نامناسب از IRR برای تصمیم پروژه‌ها: هنگام مقایسه دو پروژه مانعه‌الجمع، ممکن است یکی IRR بالاتری داشته باشد اما NPV پایین‌تری نسبت به دیگری ارائه دهد. معیار NPV برای حداکثرسازی ارزش شرکت مناسب‌تر و نظری است و باید برای انتخاب میان پروژه‌های قابل قبول به کار رود.
• برآورد نادرست جریان نقدیدر پروژه‌های پیچیده، اشتباهات رایجی نظیر دوبار شمردن یا فراموش کردن برخی جریان‌های نقدی رخ می‌دهد؛ مانند عدم توجه به تأثیر تورم بر تحلیل‌ها.
• نادیده گرفتن هزینه‌های غیرمستقیم (Overhead Costs)معمولاً هزینه‌های مدیریتی یا پشتیبانی فناوری اطلاعات به‌درستی لحاظ نمی‌شود و تعیین کمیت آن‌ها دشوار است، که این موضوع به برآورد کمتر یا بیشتر از واقعیت و تصمیم‌گیری اشتباه منجر می‌شود.
• استفاده از نرخ تنزیل نامناسب: نرخ مورد انتظار باید متناسب با ریسک پروژه باشد. استفاده از WACC  (نرخ هزینه سرمایه )شرکت بدون تعدیل نسبت به ریسک خاص پروژه، منجر به خطاهای جدی در برآورد NPV خواهد شد.
• تأثیر سیاست‌ها بر مصرف کامل بودجه سرمایه‌ای برخی مدیران هر سال تلاش می‌کنند کل بودجه سرمایه‌ای را خرج کرده و برای سال بعد تقاضای افزایش بودجه کنند. در شرکت‌هایی که فرهنگ حداکثرسازی ثروت سهام‌دار دارند، همواره مازاد بودجه بازگردانده می‌شود و تنها در صورت وجود فرصت‌های NPV مثبت، افزایش بودجه توجیه می‌گردد.
• عدم تولید ایده‌های جایگزین برای سرمایه‌گذاری یافتن ایده‌های خوب، بخش مهمی از فرایند تخصیص سرمایه است. اما در عمل، وقتی مدیری به یک ایده “خوب” رسید، اغلب همان را دنبال می‌کند و به جستجوی ایده بهتر ادامه نمی‌دهد.
• برخورد نادرست با هزینه‌های ازدست‌رفته (Sunk Costs) و هزینه‌های فرصت (Opportunity Costs) هزینه‌های ازدست‌رفته را نباید وارد تحلیل پروژه کرد، زیرا جریان نقدی افزایشی محسوب نمی‌شوند (چه پروژه انجام شود چه نشود متحمل شده‌اند). اما هزینه‌های فرصت باید همواره لحاظ شوند. متأسفانه، بسیاری از مدیران در عمل این موضوع را رعایت نمی‌کنند.

هر یک از این خطاها می‌تواند موجب تخصیص نادرست سرمایه و کاهش ارزش سهام‌داران شود

————————————————————————

نرخ بازده سرمایه‌گذاری (ROIC) و ارتباط آن با خلق ارزش برای سهام‌داران

یکی از روش‌های بررسی اینکه آیا یک شرکت برای سهام‌دارانش ارزش خلق می‌کند یا نه، مقایسه بازده سرمایه‌گذاری شرکت بر دارایی‌ها با هزینه سرمایه شرکت است.

بازده سرمایه‌گذاری بر سرمایه (ROIC) که به بازده سرمایه (Return on Capital) نیز معروف است، به صورت سود عملیاتی خالص پس از کسر مالیات (NOPAT)، یا به عبارت ساده‌تر، سود خالص پس از مالیات طی یک دوره زمانی، تقسیم بر متوسط ارزش دفتری کل سرمایه شرکت (در همان دوره) تعریف می‌شود

نکته:

هدف، اندازه‌گیری بازده به همه منابع سرمایه (یعنی بدهی و حقوق صاحبان سهام) است؛ بنابراین «سود خالص پس از مالیات» برابر است با سود خالص به‌علاوه هزینه بهره پس از مالیات.

برای «سود عملیاتی خالص پس از کسر مالیات» نیز درآمدهای غیرعملیاتی پس از مالیات کسر می‌گردد.

مخرج کسر، جمع میانگین ارزش دفتری بدهی، سهام عادی، و سهام ممتاز شرکت طی دوره است.

مقایسه ROIC با WACC

از آنجایی که ROIC نشان‌دهنده بازده پس از مالیات بر روی مبالغ سرمایه‌گذاری‌شده (از سوی سهام‌داران و بستان‌کاران) طی زمان است، می‌توان آن را با میانگین موزون هزینه سرمایه (WACC) مقایسه کرد؛ یعنی میانگین موزون نرخ بازده مورد انتظارِ بعد از مالیات برای منابع مختلف تامین مالی شرکت.

• اگر ROIC > WACC باشد، مدیریت شرکت در حال افزایش ارزش شرکت و ثروت سهام‌داران است.
• اگر ROIC < WACC باشد، به معنی کاهش ارزش شرکت است.

—————————————————————————————————–

ارتباط NPV و قیمت سهام

چون روش NPV مستقیماً تغییرات مورد انتظار در ارزش شرکت را نشان می‌دهد، با ارزش سهام ارتباط دارد. به طور نظری، پروژه‌ای با NPV مثبت باید افزایش متناسبی در قیمت سهام شرکت ایجاد کند.

در عمل، تأثیر پروژه بر قیمت سهام پیچیده‌تر است؛ زیرا قیمت هر سهم تابع ارزش فعلی مجموع جریان‌های سودآوری آتی شرکت است. در نتیجه، تغییرات قیمت سهم بیشتر ناشی از تغییر در انتظارات بازار نسبت به سودآوری آینده شرکت خواهد بود تا صرفاً پذیرش یک پروژه جدید.